| |і | | | | |
Як бачимо, дисконтні 91- і 182-денні ОВДП черговий раз показали свій
справді ринковий характер; залежність їх досить значна.
Не вдалося встановити залежність між обсягами емісії ОВДП визначених
термінів та ставкою прибутку відповідних аукціонів (таблиця 15), а також
між обсягами емісії ОВДП визначених термінів та різницею між ціною
відсічення і середньозваженою ціною відповідних аукціонів (таблиця 16).
Таблиця 15.
|(Термін обігу ОВДП, дн. |182 |273 |364 |
|91 | | | |
|Коефіцієнт |0,1272 |-0,0581 |-0,0279 |-0,1577|
|кореляції | | | | |
Таблиця 6.
|(Термін обігу | | |182 |273 |364 |
|ОВДП, дн. | |91 | | | |
|Коефіцієнт | |-0,147|0,00426 |-0,0463 |-0,1673|
|кореляції | |94 | | |2 |
Отже, судячи з аналізу даних про угоди на вторинному ринку, визначальний
вплив на нього мали всі ті ж фактори, які впливали на первинний ринок, а
також динаміка самого первинного ринку.
За даними депозитарію ДЦП НБУ, середньомісячні обсяги угод на позабіржовому
ринку становлять майже 140 млн. грн. при середньому обсязі однієї угоди
близько 436 тис. грн. Однак внаслідок відсутності повної і доступної
офіційної інформації для цього аналізу використовувалися результати торгів
на фондовій секції УМВБ, хоч угоди там становлять дуже незначну частину
позабіржового ринку (наприклад, 0,6% у листопаді 1996 р.'). Але внаслідок
практично монопольного становища банків на цьому ринку дані є досить
репрезентативними. Загальний обсяг угод у фондовій секції УМВБ на 31.10.96
р. cтановив майже 62 557 тис. грн., при цьому середній обсяг однієї угоди —
майже 91,14 тис. грн. Розподіл обсягів угод за місяцями у відсотках
представлено у гістограмі 4.
Гістограма 4.
[pic]
Зіставляючи ці дані з результатами вищенаведеного аналізу, можна
відзначити, що:
— основними операторами на цьому ринку були банки (середній розмір однієї
угоди промовляє сам за себе); крім того, досить великі комісійні, які
стягуються біржею (по 1% з покупця і продавця), могли "витримати" знову ж
таки в основному банки: їм не доводилося платити самим собі комісійні (до
0,5% додатково з кожного учасника операції);
— переважна більшість угод була укладена у травні—серпні, тобто в період
перманентного спаду ставок на первинному ринку, коли банки займались
арбітражем аукціон— клієнти, одержуючи монопольні надприбутки від продажу
раніше куплених суперприбуткових ОВДП;
— як у періоди зростання ставок на первинних аукціонах, так і в періоди
їх спаду ринок різко скорочувався як за загальними обсягами, так і за
середніми обсягами однієї угоди;
— стабільність або підвищення курсу UAK (UAH) гнітюче діяли на ринок; —
існує певна кореляційна залежність між щомісячним обсягом угод та їх
середнім розміром (коефіцієнт 0,74), тобто розширення ринку досягалось не
стільки за рахунок залучення нових учасників, скільки за рахунок посилення
азарту старих.
Як показує діаграма 2, позабіржовий ринок, по суті, дорівнює ринку 91-
денних ОВДП.
Внаслідок цього розгляд вторинного ринку в даній статті в подальшому
грунтуватиметься на аналізі операцій з 91-денними ОВДП.
Параметри операцій з ними станом на 31.10.96 р. у цілому демонструються у
гістограмах 5, 6, 7.
Діаграма 2. Відношення обсягів операцій з ОВДП (за термінами) до
всього обсягу операцій
[pic]
Гістограма 5.
[pic]
Як бачимо, гістограма 5, яка демонструє процентне співвідношення обсягів
угод 391- денними ОВДП, практично цілком відповідає гістограмі 4.
Гістограма 6.
[pic]
Гістограма 7.
Середній обсяг угод з 91-ден. ОВДП, тис. грн.
[pic]
Таблиця 17 демонструє процентне співвідношення між обсягами угод і
кількістю угод 391- денними ОВДП до загальної кількості":
Таблиця 17.
|Пройшло з |Кількість угод у % |Обсяг угод у % до |
|дати |до усього |усього |
|аукціону | | |
|до ЗО дн. |40,58 |54,16 |
|вкл. | | |
|до 60 дн. |37,67 |29,08 |
|вкл. | | |
|до 90 дн. |21,75 |16,76 |
|вкл. | | |
Із таблиці 17 видно, як активно банки грали на перепродажу коротких
ОВДП, причому великими пакетами.
У сучасних економічних умовах України банки — одні з основних операторів
та інвесторів на ринку — практично не мають альтернативних ОВДП за
прибутковістю (не кажучи вже про надійність) напрямків використання власних
і залучених коштів. При цьому уряд і НБУ робили і роблять усе, щоб не дати
змоги нашим банкам "піднятися", збільшити свої розміри, а значить, і
можливості. В результаті потужність банківської системи України не можна
зіставити навіть з російською, хоч і там проблем вистачає. Результати такої
політики заслуговують на окремий розгляд, а тут ми обмежимося лише аналізом
ЇЇ наслідків щодо ринку ОВДП.
Здається, практично всі кроки по оздоровленню своєї економіки (не кажучи
вже про їх правове забезпечення) Україна робить слідом за Росією — із
запізненням від декількох місяців до кількох років, при цьому акуратно
повторюючи помилки попередника.
Скільки галасу свого часу наробив "чорний вівторок" 11.10.94 р. у Росії!
Скільки писалось про те, що одним із основних факторів від початку обвалу
RUR., а потім спаду USD вже на наступному тижні стали відповідно відплив
коштів із ринку ДКО та розміщення чергових їх тримісячних випусків! Але це
не навчило: на хвилі "стабільного" пореформеного курсу ПАН, вже після
"відпущення" його курсу з боку НБУ, МФ вирішило "скинути ставку" перед
виплатами в грудні 1996 — січні 1997 рр.
Виявилося, що обманювати МВФ набагато простіше, ніж щось реально змінити
в економіці.
У таких умовах, коли банки практично не можуть "по-старому" заробляти
свої гроші за рахунок кредитування прямих позичальників, коли інфляція в
серпні—вересні становила 5,7% і 2% відповідно, а ставка за всіма ОВДП різко
зменшилась, вони пустилися на всі заставки на валютному ринку. Справді, за
підсумками 207-го і 210-го аукціонів (22 і 29.10.96 відповідно) ставка
прибутковості за 91-денними ОВДП впала до 30,65 і 30,19% річних, при тому,
що ставки міжбанку за overnight сягали ЗО—35%, а за ЗО-ден. — 60— 65%.
Внаслідок цього банки не лише перестали інвестувати в ОВДП нові гроші, а й
стали "уходити в долар" з надією на спекулятивні надприбутки. Як підсумок
цього — явно завищений курс UAH (середній офіційний курс USD у червні—липні
1996 р. — 180031 UAK) вдалося розкачати на міжбанку . Посилився потенціал
арбітражу ММВБ—УМВБ та УМВБ—міжбанк, а потім на ринку всі стали
"ведмедями". А тут ще й НБУ, змушений "підганяти рішення під відповідь" —
підтримувати показник чистих зовнішніх активів перед МВФ, виступив основним
покупцем USD на міжбанку і ММВБ. Отже, 05.10- 22.11.96 р. UAH девальвувала
на 6,31%.
Однак девальвація UAH — не єдиний негативний результат непродуманої
політики МФ, не узгодженої до того ж із НБУ. Головне — втрата довіри
консервативних інвесторів (перш за все нерезидентів)' , а також хаос на
ринку, наслідком якого став катастрофічний спад обсягів залучення грошей
резидентів на придбання ОВДП.
МФ, звичайно, опам'яталося, але було пізно: місяць (з 17.10.96 по
14.11.96) обсяги залучення 91-денних ОВДП становили в середньому 3,1 млн.
грн. за аукціон (у сумі — 18,8 млн. грн.), 182-денних — 6,1 і 55,6 млн.
грн. відповідно. Куди поділися гроші — ми вже бачили вище. В паніці
12.11.96 р. МФ різко (на 12,26 процентних пункта) підняло ставку
прибутковості на 91-ден. ОВДП, а 15.11.96 р. — майже так само різко (на 6,9
процентних пункта) на 182-денні. Як наслідок, 15.11.96 р. обсяг розміщення
91-денних ОВДП становив 35,9 млн. грн. (прибутковість акціону 45,96%
річних), 21.11.96 р. — 74,3 млн. грн. (56,88%); на цю ж дату (21.11.96 р.)
обсяг розміщення 182-денних ОВДП становив 28,4 млн. грн. (59,9%).
Таким чином, дуже (на 106,1 млн. грн. за ціною розміщення) ускладнивши
собі життя в лютому 1997 р., девальвувавши UAH, підірвавши довіру іноземних
і вітчизняних інвесторів, одержавши за місяць всього лише близько 74,4 млн.
грн. за низькою ціною, заплативши в 1,5 раза дорожче за вказані 106,1 млн.
грн. за 91-денні ОВДП, МФ у результаті опинилося на тому ж місці.
Залишається сподіватися, що емітент одержав корисний урок: в умовах, коли
банки реально можуть заробляти лише на ОВДП і валюті, поводитися з обсягами
і ставкою на ринку необхідно дуже обережно — ейфорія від вдало проведеної
деномінації національної валюти і реалії економіки — все ще "дві великі
різниці".
Таким чином, основою політики емітента має бути повільне, поступове
зростання ринку при стабільній (та/або передбаченій) ставці прибутковості,
орієнтованої на облікову ставку НБУ, індекс інфляції і темпи девальвації
UAH. І звичайно, політика ця повинна бути гласною, а повна офіційна
інформація про параметри ринку — доступною для всіх суб'єктів
господарювання.
Нині можна виділити такі фактори, які здатні впливати або навіть
визначати динаміку рівня прибутковості ДЦП у майбутньому.
Фактори, що впливають на зростання номінальної прибутковості ОВДП на
початку 1997 р.:
— всі фактори, що посилюють інфляцію (декларовані МФ на 1997 р. показники
інфляції на рівні 24,5%, на нашу думку, витримані не будуть);
— великі обсяги погашення ОВДП уже, в І—II кварталах 1994 р. (див. графік
6),
— заплановане зниження податків повинно (хоч і тимчасово) різко
скоротити прибуткову частину бюджету протягом як мінімум перших трьох
кварталів 1997 р., що змусить МФ шукати альтернативні джерела фінансування,
а саме (а можливо, і в основному) за рахунок ринку ДЦП. В свою чергу,
швидко і значно розширити ринок можна буде, лише збільшивши їх
прибутковість.
Фактори, які протидіють зростанню номінальної прибутковості ОВДП на
початку 1997 р.:
— емісія єврооблігацій та ДЦП, аналогічних ОВДП (давно запланований
випуск казначейських векселів);
Страницы: 1, 2, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9, 10, 11, 12, 13, 14, 15, 16, 17, 18, 19, 20, 21, 22, 23, 24, 25, 26, 27, 28
